山东墨龙(002490.CN)

山东墨龙:产能释放契合行业复苏时点,业绩增长值得期待

时间:11-02-17 00:00    来源:天相投资

事件描述:

2010年2月14日,我们再次对山东墨龙(002490)(002490)进行了实地调研,与公司管理层就投资者普遍关心的产能扩展以及产品销售等方面的问题进行了深入的沟通,并再次实地参观了募投项目的新生产线。

评论:

1.公司是国内较早从事石油钻采专用设备制造和服务的优质企业,主要产品包括套管、油管等石油开采设备和部件。我们于2010年底曾对公司进行了实地调研活动,并上调了公司的投资评级至“买入”。

通过近期与上市公司的多次沟通以及再次的实地拜访,总体上,我们对公司的投资价值进行了再次的确认。尤其是在部分限售股解禁之后,我们认为公司的投资价值更加凸显。

2.中标中海油,传递三个方面的积极信号。此次公司次中标中海油1.4万吨,虽然中标的绝对量占公司全年的产销量不大,对公司整体业绩提升的贡献有限,但我们认为此次中标结果在量、价、以及海洋采油领域的拓展等三个方面传递了比较积极的信号,并将对其他需求商的招标活动产生良好的标杆效应。

量的方面,公司在此次中海油上半年的中标数量就已经比2010年公司全年向中海油的实际交货量增长了63.24%,增幅非常明显。我们认为中标数量的大幅增长充分反映出行业已经明显复苏,下游需求明显回暖。我们认为行业的复苏时点非常契合公司产能的释放节奏,公司产销大幅增长值得期待。

价的方面,按照2010年的情况来看,我们测算公司2010年给中海油的供货价格在6400元左右,公司此次中标价格在7300元/吨左右,增长了14%,价格的增长来自于两个方面,一是同种产品价格有所增长,二是公司高价值产品占比有所提升。我们认为产品价格的提升以及产品结构的高端化无疑将显著提升公司的盈利能力,为公司业绩增长提供有力的保障。

海洋采油领域拓展明显,从往年来看,公司在海工领域的业务较少。由于中海油的采油重点在海洋领域,因此,我们认为公司此次一举拿下中海油集团招标总量的40.05%,至少显示出公司已经具备进入海洋石油领域的技术实力,并且已经有所突破。从长远来看,海洋钻采领域是未来的发展重点,目前产品的进口比例依然很大,替代空间广阔,我们看好公司在海洋采油领域的发展前景。

3.中石油降低招标门槛,不改公司良好预期。

根据最新了解的情况,中石油此前两年一直保持7家优质的油套管厂商作为合格供应商,但去年曾发生过个别厂商恶意压价的情况。今年中石油为了防止此类事件,降低了投标门槛,我们估计投标企业将大大超过此前。

我们认为中石油此举意在约束下游,“象征性”的意味更加浓重。对于最终中标格局的影响有限,主要原因有:

(1),墨龙在中石油采购系统里的分数较高,排位相对靠前;

(2),按往年情况,其他条件相同的情况下,中石油往往是根据供货商实际产能情况和供货能力来安排每年的采购量。墨龙扩产之后,有望进入前三。

(3),油套管在油气开采中的支出占比并不大,却关系着整个油井的正常运作和采油效率,是采油过程中的关键要素,因此中石油对下游的采购也存在一定的“粘性和惯性”。

4.公司客户群稳定,出口势头良好,将有助于顺利消化新增产能。

从国内来看,在石油开采领域,公司主要客户包括三大石油集团、延长石油等。另外公司还是我国最早进入煤层气开采领域的开采用管材企业,近年来也成为了晋煤集团、中裕能源和新煤集团等的优质供货商。公司的下游客户比较高端,多年来形成了比较稳定的上下游关系。

从出口来看,经过多年的市场开拓,除了美国、俄罗斯、澳大利亚和加拿大等传统市场外,公司已经成功打开中亚、中东、东南亚等新兴市场。出口市场的多元化和分散化,一方面能帮助公司顺利消化产能,另一方面也有助于公司规避贸易风险。

从公司今年的海外市场情况来看,目前出口势头非常好,上半年的出口订单的生产计划已经排满,我们预计全年出口占比将超过一半。

5.盈利预测:

主要的测算逻辑:

1, 保守估算,公司2010-2012年油套管的销量分别为33、50、60万吨,考虑到新产品相对高端,预计产品的综合价格有所提升.结合公司近期中标中海油的价格情况,我们按照油套管7000元/吨计算。

其他的石油机械以及三抽设备,我们按照行业平均增速15%计算。

2, 按照天相钢铁分析师的分析,预计钢材成本价格波动在10%左右。目前公司产品主要原材料为废钢和铁水,成本占比为70%左右,其他为人工以及制造相关费用。

我们假设废钢和铁水价格上涨10%,并考虑每年用钢量的增加,并假设人工成本也上涨10%,再结合石油开采行业整体复苏的大环境,以及公司超募资金项目进展等情况,我们预测公司2011年毛利水平为18.8%左右。

3, 公司管理费用和销售费用保持平稳,考虑到仍有超募资金以及公司偿还贷款力度加大,我们预计公司财务费用率将有所降低。

结合上述分析,我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.70元、1.20元和1.50元,复合增长率将近50%。

6. 估值及投资建议。

1,可比公司横向比较。

上市公司中,我们选择石油钻采专用设备制造以及专用管道设备上市公司进行比较,目前可比公司2011年平均估值水平为34.34倍,公司2011年的PE仅为20.07倍,具有非常明显的估值修复空间。

2,从公司的增长来看。

公司过去六年的收入和净利润复合增长率达到了35%左右,若剔除金融危机影响最严重的2009年,则公司收入和利润的复合增长率超过60%。

目前行业已经逐渐整体走出了金融危机的影响,在外部环境逐步复苏的情况下,根据们对公司未来业绩预测,公司2010-2012年的EPS分别为0.70元、1.20元和1.50元,复合增长率接近50%。

总体来看,无论是从可比公司的横向比较的角度来看,还是从公司自身的业绩增长速度的角度来看,我们认为公司理应享有30倍左右的估值水平,对应12个月合理股价36元,股价较目前有50%左右的上涨空间,我们维持公司“买入”的投资评级。

注:关于公司的基本情况,请关注我们于2010.12.27日发布的调研报告《山东墨龙(002490):EPS 高增长+PE修复,双轮驱动的潜力股》以及我们后续对公司的进一步跟踪和研究。